百奥赛图IPO：两地募资超16亿 “千鼠万抗”故事能讲多久？
消费日报网讯（记者 卢岳）历经两年零三个月，递交4版招股书后，卖小鼠的百奥赛图（北京）医药科技股份有限公司（简称“百奥赛图”）正式冲刺A股IPO。
9月24日，百奥赛图IPO在上交所上市审核会上成功过会。目前，百奥赛图已提交注册，将形成“A+H”上市公司。
这家以实验鼠销售贡献近40%营收的企业，资金需求始终处于高位，自2022年9月1日在港股上市募资约5.37亿港元后，仅时隔9个月，又拟在A股募资11.85亿元，合计募资超过16亿，而公司近三年累计亏损近10亿。
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“千鼠万抗”计划
招股书显示，百奥赛图是一家以基因编辑模式动物制备、模式动物繁殖与供应、临床前药理药效评价以及抗体药物发现四个平台为一体的 CRO 及生物技术企业。具体业务分为基因编辑、创新模式动物销售、临床前药理药效评价服务、抗体开发等四个板块。
百奥赛图主营业务模式动物制备指的是实验动物（如小鼠、大鼠等）在进行定制化基因编辑后被广泛用于模拟人类疾病、研究疾病发生机制、评估新药或新疗法安全性和有效性的业务。CRO则是指那些在进行临床人体试验之前做疾病与药物研究、测试的生物技术平台、企业。
2020年3月，百奥赛图启动了“千鼠万抗”计划，拟在实验小鼠平台的基础上通过靶点（特定位点）敲除，得到针对人体内千余种潜在药物靶点的小鼠进行药物发现（“千鼠”），针对每种小鼠免疫后得到数百种针对该靶点不同表现形式的抗体分子（“万抗”），被誉为“千鼠万抗”计划。
由“千鼠万抗”筛选出的候选抗体分子，百奥赛图采用合作开发或分子序列授权或转让等方式，寻求合作方共同推进其临床开发及后续商业化进程，并从中获取首付款、里程碑收入以及药物上市后销售分成。
据招股书，“千鼠万抗”计划实现了阶段性成果，截至报告期末，百奥赛图基于小鼠平台完成了近700个靶点的单抗药物筛选、基于另一小鼠平台完成了200余个特定双抗药物筛选、同时完成了部分靶点的纳米抗体药物筛选。
据了解，完成这900个靶点（700单抗+200双抗）的筛选，其研发费用范围很可能在数亿美元到十亿美元级别。如将其细化到3亿至8亿美元的范围，中位数可能在4-5亿美元左右。
据业内一般水平计算，一个单靶点的成本（包括人力、试剂、动物、设备折旧）很可能在30万至80万美元之间，700个单抗靶点成本即为2.1亿美元至5.6亿美元；双抗筛选的成本是单抗的1.5倍至3倍，200个双靶点成本即为1.0亿美元至3.0亿美元。总的来看，单、双抗抗体分子筛选成本区间为3亿美元至8亿美元，约合人民币21亿元至56亿元。
近三年，百奥赛图研发费用加总近15亿元，从招股书的研发费用项目明细中可见，研发费用主要分散在新药研发临床前及临床研究、“千鼠万抗”业务上，也就是说研发费用有部分分配到新药研究及药效评估上，“千鼠万抗”业务近三年的研发费用还不及15亿元。
而“千鼠万抗”业务已进行五年时间，在前两年研发费用未公开的情况下，仅从近三年研发费用来看，公司支撑起大量靶点抗体分子筛选的研发费用处于较低区间。从报告期间研发水平看，研发费用与靶点数量不完全匹配。
从行业周期角度来看，单抗从靶点到候选分子需5年左右；双抗因技术复杂，周期更长。如果真如百奥赛图招股书中所称“5年内完成了900个靶点的筛选”，那么相当于把单个靶点的平均周期压缩至12至18个月，效率提升3至4倍，这在技术上实现了很大飞跃。
从目标来看，“千鼠万抗”项目预计对1000余个潜在抗体药物靶点的抗体药物进行规模化的筛选、验证与开发。
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近年累计亏损近10亿 毛利率高企
在财务方面，2022年至2024年，百奥赛图实现营业收入分别为5.34亿元、7.17亿元、9.80亿元；同期，公司实现归母净利润分别为-6.02亿元、-3.83亿元、3354.18万元；同期，公司实现扣非净利润分别为-6.63亿元、-4.05亿元以及 2296.80 万元。
据此，报告期内百奥赛图存在累计未弥补亏损近10亿元，公司称亏损的主要原因为公司始终致力于发现、开发创新的、有特色的抗体药物，并大力推进“千鼠万抗”等研发项目，而前述项目具有投资金额大、研发周期长等特点。
从收入构成来看，百奥赛图四项主营业务分别为模式动物销售、抗体开发业务、临床前药理药效评价、基因编辑业务，2024年这些构成项目的营业收入分别为3.89亿元（占比39.71%）、3.18亿元（占比32.43%）、2.01亿元（占比20.51%）、7208.33万元（占比7.35%）。其中，模式动物销售的营收占比最高。
报告期内，百奥赛图综合毛利率分别为73.38%、70.59%、77.67%，其中主营业务毛利率分别为73.40%、70.60%、77.68%，这一比率远超同类可比公司。
百奥赛图解释综合毛利率高于同行业可比公司的原因为：其抗体开发业务毛利率水平分别为 85.04%、82.42%以及 92.83%，毛利率相对较高，而同行业可比公司无此类业务。另外，2024 年度，受益于抗体开发业务以及模式动物销售业务毛利率提升，百奥赛图该期毛利率较 2023 年度有所上升。
虽然，百奥赛图在招股书中说明了综合毛利率高企的原因，但是有业内人士称，对于一家生物医药公司而言，高毛利常伴随着高销售费用和高研发投入，若收入增速放缓，这些刚性支出会迅速压缩净利空间。
百奥赛图在报告期内持续的研发投入，各期研发投入分别为6.99亿元、4.74亿元和 3.24亿元，占营业收入的比例分别为 130.96%、66.17%和 33.04%，绝对数值及所占比例均较高。
另外，报告期内，公司销售费用分别为5024.76万元、6282.84万元、9299.21万元，处于逐年上升趋势。伴随着营收的增长，公司的应收账款也出现了大幅度的上升。2024年相较于2023年，百奥赛图应收账款上升61.27%；2023年相较于2022年，该值上升31.48%。
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境外收入占比高 CRO行业竞争激烈
百奥赛图将全球化布局作为其发展的重要战略，也是公司未来业绩增长的主要来源之一。报告期各期，公司取得的境外主营业务收入分别为 2.47亿元、4.12亿元、6.66亿元，境外主营业务收入占主营业务收入的比例分别为 46.31%、57.54%以及 67.97%。
百奥赛图合并报表的记账本位币为人民币，受当期外币兑人民币汇率变动影响，报告期内，公司确认净汇兑损失分别为2737.36 万元、907.72 万元以及866.58 万元。
截至2024年末，百奥赛图拥有三家境外子公司，分别为Biocytogen Boston Corp（百奥赛图波士顿公司）、Biocytogen Europe Innovation Center GmbH（百奥赛图欧洲创新中心）以及Eucure Biopharma Boston Corp（祐和医药波士顿公司）。报告期内，公司与美国、欧洲、韩国、日本等地区的客户存在合作，通过向其提供四项主营业务的方式获得相应收入。
2024年，百奥赛图的前五大客户分别为Neurocrine Biosciences, Inc.（美国）、多玛医药（中国江苏）、IDEAYA Biosciences, Inc（美国）、ABL Bio Inc.（韩国）、Janssen Research & Development, LLC.（美国）。其中，除多玛医药以外，其余四家皆为境外企业。
2023 年，全球临床前 CRO 市场规模为 243.6 亿美元，预计在 2026 年和 2030 年将分别达到 332.5 亿美元和 487.5 亿美元，2023-2026 年及 2026-2030 年的复合年增长率分别为 10.9%及 10.0%。
近几年来，CRO行业竞争已趋白热化。作为买方的制药企业（尤其是大型药企）拥有强大的议价能力，在招标时通常会邀请多家CRO公司参与，迫使CRO公司为了获得订单而不断压低报价，导致行业利润率被持续压缩。
与此同时，为了脱颖而出，CRO公司不再满足于提供单一的临床前或临床服务，而是纷纷宣称能提供从药物发现、临床前研究、临床试验到上市后监测的“一站式服务”。这导致了服务的同质化，要想真正胜出，必须在某个或多个环节具备超强的核心竞争力。
此外，CRO市场高度分散、兼并收购活跃。市场既有像IQVIA巨头，但同时也存在大量中小型CRO公司，它们专注于特定领域（如肿瘤、细胞基因治疗）、特定地区（如亚太区）或特定服务（如数据管理）。这种格局使得竞争无处不在，巨头与巨头、巨头与细分龙头、中小型公司之间都在激烈争夺市场份额。
目前，CRO行业正处在一个机遇与挑战并存的十字路口。竞争激烈化迫使企业必须通过技术创新、提升质量、优化成本和深耕细分领域来构建自己的护城河。同时，如何解决人才、质量、数据安全等核心问题，这也是百奥赛图面临的问题。